Interview von FINANCE-TV mit Prof. Dr. Henning Zülch: „Die Strategieberichterstattung der CFOs ist defizitär“

Sehen Sie Prof. Zülchs Forschungsergebnisse und Schlussfolgerungen hier bei FINANCE-TV: „Der Kapitalmarktforscher Henning Zülch, dessen Team jedes Jahr Hunderte Geschäftsberichte und IR-Präsentationen systematisch auswertet, geht mit der Offenlegungspolitik vieler CFOs hart ins Gericht: Wenn die Finanzchefs für die Kapitalmarktkommunikation verantwortlich sind, seien die Darstellungen zur Unternehmensstrategie oft „defizitär“, kritisiert Zülch bei FINANCE-TV: „Manche Unternehmen lassen strategische Ziele in ihrer Investorenkommunikation komplett vermissen. Und diese Unternehmen berichten dann auch schlecht über ihr Wertmanagement.“ Die negativen Folgen lassen sich laut Zülch empirisch nachweisen: Informationsasymmetrie in der Investorenschaft, steigende Risikoprämien, unterdurchschnittliche Aktienkursentwicklung.“

Das Interview können Sie im Folgenden auch im Wortlaut nachlesen:

Lieber Herr Zülch, was steckt eigentlich hinter dem Begriff Finanzkommunikation?

ZÜLCH: Grundsätzlich wird nur der Bereich IR hierunter zunächst erfasst. Das ist zu kurz gegriffen. Vielmehr ist die Geschäftsberichterstattung gerade für Kleinanleger aber auch institutionelle Anleger von großer Bedeutung. Unter dem Begriff Finanzkommunikation werden folglich die Bereiche Reporting und IR subsumiert. Herausforderung in der Praxis ist es, Konsistenz zwischen beiden Bereichen herzustellen.

Wieso ist diese Finanzkommunikation so bedeutsam für die Unternehmen? Ist diese wirklich Chefsache?

ZÜLCH: Zunächst gilt folgende Gesetzmäßigkeit, die empirisch nachgewiesen ist: Informationsasymmetrien werden abgebaut, mehr Anleger investieren und schließlich sinken die Kapitalkosten des betreffenden Unternehmens. Voraussetzung sind indes klare und konsistente Finanzinformationen. Bezogen auf die Rolle des CFOs hat sich hier ein Umdenken in den letzten Jahren eingestellt. Die CFOs begreifen immer mehr – so unsere Studie zur Finanzkommunikation und der Rolle des CFOs in Zusammenarbeit mit Roland Berger in 2016 -, dass die Finanzkommunikation, also das Zusammenspiel von Reporting und IR, vom CFO angepackt werden muss. Hier gilt: Die Finanzkommunikation ist umso effektiver, je persönlicher die Informationsübermittlung an die jeweiligen Marktteilnehmer stattfindet.

Seit 2014 veranstalten Sie den Wettbewerb „Investors‘ Darling“, der die Finanzkommunikation deutscher kapitalmarktorientierter Unternehmen bewertet. Welchen Eindruck von der deutschen Kommunikationsqualität haben Sie gewonnen?

ZÜLCH: Seit drei Jahren gibt es diesen Wettbewerb. Wir stellen fest, dass die Qualität des Reporting als gut bis sehr gut in Deutschland zu qualifizieren ist. Erhebliche Defizite treten aber in der Abstimmung zu den IR-Informationskanälen auf. Eigentlich können die Unternehmen und hier die verantwortlichen CFOs mit einfachen Mitteln sog. QuickWins und dadurch Glaubwürdigkeit am Markt erzielen. Im Kern konnten wir feststellen, dass insbesondere die Berichterstattung über die Unternehmensstrategie und das Wertmanagement noch Verbesserungsmöglichkeiten in bietet.

Was bedeutet das konkret? Was ist nicht gut im Rahmen der Strategieberichterstattung?

ZÜLCH: Gerade im Bereich „Geschäftsmodell, Strategie, Wertmanagement“ finden die in Deutschland gelisteten Unternehmen keine aussagekräftigen Antworten für die Investoren auf die Fragen: Welche finanzielle Bedeutung haben die Produkte und die Absatzmärkte für das jeweilige Unternehmen? Welche strategischen Unternehmensziele existieren und wie sehen die Operationalisierungsmaßnahmen hierzu konkret aus? sowie Welche wesentlichen Steuerungskennzahlen existieren und wie setzt das Management diese steuernd ein? Dieses Defizit gilt sowohl für die Berichterstattung in den klassischen Reportingelementen (GB und Halbjahresabschluss) als auch in den korrespondierenden IR-Medien (u.a. Corporate-IR-Präsentation).

Was müssen die Unternehmen Ihrer Meinung nach konkret verbessern?

ZÜLCH: Ganz konkret sollten die Unternehmen zunächst ihre vorhandenen Strategieinformationen auch auf Segmentebene herunterbrechen. Nur wenige Unternehmen segmentieren ihre Strategie. Dies ist aber essentiell für die Investoren, da diese so zusammen mit den übrigen Informationen im Lagebericht zum Geschäftsmodell, den wirtschaftlichen Rahmenbedingungen und dem Wettbewerbsumfeld die künftige Ausrichtung des Unternehmens/Konzerns besser einschätzen können. Des Weiteren ist es für die Investoren zwingend erforderlich, Zeitraumangaben vorzuhalten. D.h., wann sind welche Zielsetzungen zu realisieren. Die Ziele sind folglich in operative, taktische und strategische Ziele zu unterteilen. Gleichzeitig hat das Unternehmen plausible Maßnahmen zur Zielerreichung anzugeben. In diesem Zusammenhang spielt auch eine nachvollziehbare Diskussion der wesentlichen Steuerungskennzahlen eine Rolle. Vielfach würde eine tabellarische Darlegung der Informationen zu den strategischen Zielgrößen sehr helfen und die Glaubwürdigkeit der publizierten Unternehmensstrategie gewährleisten. Betrachtet man die oben genannten Punkte, so fällt auf, dass das Unternehmen vernetzt und kohärent denken muss. Die Informationen werden vielfach im Geschäftsbericht und in den IR-Präsentationen vermittelt; dies aber nur fragmentiert. Eine zusammenhängende Story, welche die Bereiche Strategie, Geschäftsmodell, Rahmenbedingungen mit den Auswirkungen auf die Vermögens-, Finanz- und Ertragslage, die Chancen- und Risikoberichterstattung sowie die Prognoseberichterstattung zusammenführt, existiert vielfach nicht. Lichtblicke stellen die Berichte von Adidas und Osram dar.

Welche übrigen Kommunikationsmängel sind Ihnen aufgefallen?

ZÜLCH: Die Prognoseberichterstattung ist ebenso zu bemängeln. Wird die Entwicklung der Erträge und weiterer wesentlicher GuV-Posten sowie der Vermögens- und Finanzlage detailliert beschrieben und quantifiziert? Stellt das berichtende Unternehmen überdies eine Abweichungsanalyse zur Verfügung, aus welcher hervorgeht, inwiefern frühere Prognosen tatsächlich erfüllt worden sind? Hierzu ist die Kommunikation eher enttäuschend. Die Investoren bleiben z.T. im Unklaren bzw. Vagen über die vom Management erwartete künftige Entwicklung. Ferner ist der Corporate Governance-Bereich kritisch zu sehen. Hier wird der Fokus auf die Organisation und die Anreizstrukturen der Unternehmensführung gesetzt. Ersichtlich ist in diesem Zusammenhang, dass SDAX-Unternehmen noch Nachholbedarf bei der Transparenz hinsichtlich ihrer Vergütungspolitik haben. So ist die Verknüpfung zwischen Management-Vergütung und finanziellen Steuerungskennzahlen nur in 54% der analysierten Fälle wirklich nachvollziehbar, obwohl diese Informationen über die Verknüpfung der finanziellen Steuerungsgrößen und der Vergütungspolitik nachweislich höchstrelevant für Investoren sind. Die Investoren sind mittels dieser Informationen nämlich eher in der Lage, das viel beschworene „Commitment“ des Managements einschätzen zu können.

Ist weniger manchmal mehr? Die Siemens AG wird für Ihren abgespeckten Geschäftsbericht gelobt. Zurecht? Gibt es einen Zielkonflikt zwischen der Verknappung von Informationen und der Forderung nach besseren Informationen?

ZÜLCH: Zunächst zum Phänomen Siemens: Die Siemens AG hat ihren Geschäftsbericht von 2014 auf 2015 von 368 Seiten auf 152 Seiten reduziert… also um 216 (!) Seiten. Damit einhergehend erfolgte auch eine Streichung von aus Investorensicht höchstrelevanten Daten. Konkret wurden Kapitalmarkt- und Strategieinformationen aus dem Geschäftsbericht und dem Halbjahresbericht entfernt. Höchstrelevante Informationen werden einfach zugunsten des Abspeckens des GB eliminiert. Das ist falsch und nicht zielführend! Der Fall Siemens zeigt klassisch, dass sich das Management selbst aufgeschwungen hat, den Begriff Informationsrelevanz zu definieren; dabei wurden aber die Perspektive und damit die Bedürfnisse der Investoren ignoriert. Diese Art der Kommunikation wird langfristig nach hinten losgehen, denn sie vernachlässigt die Bedürfnisse der Informationsempfänger. Untermauernd kann hierzu gesagt werden, dass in einer Befragung durch das International Accounting Standards Board (IASB) von Bilanzierenden, Adressaten der Finanzinformationen und Anderen (Behörden, Wirtschaftsprüfern, Industrieverbänden u.a.) bereits im Dezember 2011 herausgefunden werden konnte, dass ein ungeklärter Zielkonflikt zwischen Sendern und Empfängern über Art und Umfang entscheidungsnützlicher Finanzberichterstattung besteht. Das ‚Disclosure Problem‘ ist damit kein rein quantitatives (‚Disclosure Overload‘) sondern auch ein qualitatives (‚Disclosure Relevance‘) Problem. Eine ausschließliche Fokussierung auf ‘klassische’ Rechnungslegungs-Elemente mit dem Ziel, ihren Umfang sowie den mit ihrer Erstellung verbundenen Aufwand zu reduzieren, ist daher keine adäquate Lösung. Vielmehr bedarf es einer Rückbesinnung auf die Frage nach dem Adressatenkreis der unternehmerischen Berichterstattung sowie einer Ausrichtung der eigenen Kommunikations-Strategie an dessen Informationsbedürfnissen. Die Unternehmen, insbesondere Siemens, steuern bei der Reduzierung der Finanzkommunikation mit dem Argument der Beseitigung des Information Overload am Markt vorbei. Sie beseitigen ihrer Meinung nach irrelevante Daten, die indes aus Sicht der Kapitalmarktteilnehmer als relevant eingestuft werden. Ein Zielkonflikt zwischen der Verknappung von Informationen und der Forderung nach besseren Informationen existiert m.E. solange nicht, wie man sich als Unternehmen an den Bedürfnissen der Informationsadressaten, den Investoren, orientiert.

Wie fällt denn nun die Reaktion der Investoren auf diese doch eher oberflächlichen Strategieberichte aus?

ZÜLCH: In unserem Wettbewerb Investors‘ Darling gehen wir in einer speziellen Bewertungssektion auf die Kapitalmarktseite ein. Wir untersuchen die Wahrnehmung des Unternehmens durch Finanzanalysten im Rahmen unserer Perception-Analysis und schauen uns die Kapitalmarktperformance an. Was wir feststellen konnten ist Folgendes: Eine unterdurchschnittliche Strategieberichterstattung geht einher mit weiteren Defiziten u. a. bei der Berichterstattung über das Wertmanagement und über das Geschäftsmodell; zugleich führen diese Defizite zu einer Abstrafung durch die Perception-Analyse und zeitverzögert auch zu einer Abwertung am Markt. Denn eine Erkenntnis hat sich durchgesetzt: Gute Unternehmen berichten immer mehr und transparenter als schlechte Unternehmen. Dies ist ein ganz wichtiges Differenzierungskriterium, welches der Kapitalmarkt erkannt hat.

Was sollte der CFO künftig beachten, wenn es um Finanzmarktkommunikation geht?

ZÜLCH: Die CFOs müssen ein Ohr auf der Investorenschiene haben und begreifen, dass die Finanzkommunikation ein ganz wesentlicher Hebel zur Vertrauensbildung darstellt. Daher sollte gelten: Kommunikation muss in den Händen des CFOs liegen! Der persönliche Touch ist essentiell und wird honoriert!